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2020 : Retour sur les temps forts d’une année pas comme les autres

close up shot of a digital stock market tracking graph follwing a recent crash in prices. Bear market 3D illustration

Alors que l’année 2020 démarrait sous les meilleurs auspices avec la signature de l’accord commercial sino-américain et des indicateurs économiques bien orientés, la propagation de l’épidémie de coronavirus hors de Chine et les mesures de confinement imposées par les gouvernements ont soudainement entraîné les actifs risqués dans une spirale baissière sans précédent. Près d’un tiers de la capitalisation boursière mondiale a ainsi fondu en un seul mois (de mi-février à mi-mars) ; les rendements des emprunts d’Etat, jouant pleinement leur rôle de valeurs refuge, ont alors chuté : les taux à 10 ans allemand et américain ont respectivement atteint fin mars -0,47% et 0,67%.

Dans cet environnement, Banques Centrales et gouvernements n’ont cessé d’intervenir pour soutenir l’économie et éviter que ne survienne une crise financière comme en 2008.

Aux Etats-Unis, la Fed, après avoir brutalement abaissé le niveau de ses taux directeurs à 0%, a décidé d’acheter de façon illimitée les bons du Trésor américains et d’injecter massivement des liquidités. L’institution a également annoncé un plan de 2.300 Mds$ pour soutenir le marché des emprunts des collectivités locales, celui des obligations d’entreprises, y compris des titres à haut rendement et mal notés, ou encore celui du crédit aux petites et moyennes entreprises. Enfin, elle a fait du « retour au plein emploi » l’objectif premier de sa nouvelle stratégie, en acceptant même que l’inflation puisse désormais dépasser la cible des 2% avant d’envisager de remonter ses taux directeurs.

En zone Euro, la BCE a de son côté décidé un programme temporaire d’achats d’urgence de titres de dette publique et privée dont le montant a été relevé à 1350 Mds€ en fin d’année et laissé entendre qu’elle pourrait désormais racheter, sans limite, la dette d’un pays périphérique qui serait en difficulté (contre 33% maximum initialement).

Sur le plan budgétaire, les investisseurs ont salué les initiatives de relance prises à travers le monde et notamment par les pays membres du G20. Mais c’est surtout l’annonce mi-mai, d’un plan européen d’un montant de 750 Mds€, à l’initiative de la France et de l’Allemagne, qui a alimenté la hausse des places boursières européennes dès le printemps 2020.

Les valeurs technologiques, plébiscitées par les investisseurs dans le contexte de crise sanitaire, ont également participé à l’accélération de cette tendance au cours de l’été, aux Etats-Unis tout particulièrement.

Mais une recrudescence du coronavirus au niveau mondial en septembre et de nouvelles révisions en baisse des perspectives de croissance mondiale ont freiné cette évolution. Malgré une reprise timide des marchés début octobre, les investisseurs ont préféré prendre des profits, redoutant non seulement l’impact du durcissement de mesures sanitaires sur l’activité mais également l’issue du résultat des élections présidentielles américaines. Sur la dernière semaine d’octobre, les marchés boursiers ont même connu leur plus mauvaise performance hebdomadaire depuis le krach de mi-mars. Bien que contenue, cette phase de correction s’est accompagnée d’un fort rebond de la volatilité.

Puis début novembre, l’élection de J. Biden à la présidence des Etats-Unis et l’annonce quasi-simultanée par Pfizer-BioNTech d’un vaccin efficace à plus de 90%, ont déclenché un mouvement de flux acheteurs massifs sur les marchés boursiers, provoquant un véritable retournement de tendance.

Les résultats convaincants des essais cliniques de phase III par d’autres laboratoires, et les premiers effets positifs des mesures de restrictions en Europe, ont également participé à ce regain d’optimisme.

Pour autant, devant la difficulté de certains pays à contenir la propagation du virus, accentuée en fin de mois par une nouvelle souche, plus contagieuse, apparue au Royaume-Uni, les mesures de confinement se sont multipliées en décembre sans pour autant contrarier la progression des marchés boursiers initiée début novembre.

Rassurés par la mise en place des premières vaccinations, les investisseurs ont également salué en cette fin d’année, l’accord conclu in extrémis entre le Royaume-Uni et l’Union Européenne sur leurs futures relations commerciales, et notamment le fait que le Royaume-Uni puisse accéder au marché unique européen et à ses 450 millions de consommateurs, sans quota ni droit de douane.

Outre-Atlantique, la perspective d’un deuxième plan de relance d’un montant proche de 900 Mds$ que D. Trump a fini par ratifier, a également été bien accueillie.

Dans ce contexte, les places boursières américaines et asiatiques clôturent l’année sur de belles performances (S&P 500 : +17,7% ; Shanghai SE Composite : +13,9%) tandis que les marchés européens restent toujours en territoire légèrement négatif (Stoxx 600 : -2,0%). Performances en devises locales, Dividendes nets réinvestis.

Sur les marchés obligataires, les taux à long terme ont évolué dans le même sens de part et d’autre de l’Atlantique, sauf sur le dernier trimestre : traduisant une plus grande confiance des investisseurs dans la capacité de reprise de l’économie américaine, le taux américain à 10 ans (0,91% au 31/12/2020) a augmenté tandis que son équivalent européen, le Bund (-0,57%), est resté stable dans un contexte monétaire toujours plus accommodant.

Trading News

 

NOTRE ANALYSE 

► Au-delà de l’annonce de Pfizer, c’est le pourcentage d’efficacité du vaccin lui-même – bien supérieur aux attentes – qui été particulièrement salué par les investisseurs. Reflet de cette évolution favorable, le mouvement haussier des marchés a été extrêmement marqué en novembre – sans interruption ni phase de consolidation – et symétriquement opposé à celui de mars dernier, lorsque les indices franchissaient à la baisse tous les seuils techniques.

► Depuis plusieurs mois, nous indiquions que des signes de rebond potentiel des marchés pouvaient être paradoxalement identifiés dans les premiers décrochages des indices technologiques. En effet, lors de la phase d’appréciation des marchés du printemps dernier, l’essentiel des investissements s’est porté sur les secteurs favorisés par le confinement, au premier rang desquels figurent les valeurs technologiques. Les autres secteurs n’avaient, pour la plupart, toujours pas renoué avec une tendance haussière. Seul un retour des investisseurs sur ces secteurs délaissés pouvait laisser espérer un véritable rebond des marchés. Ce rattrapage sectoriel, qui s’est effectivement réalisé au détriment des valeurs technologiques début novembre, a surpris par sa rapidité d’exécution.

► Le principal facteur de risque qui sera débattu au cours des prochains trimestres sera surtout axé autour de la question épineuse de l’augmentation de la dette et de celle de l’augmentation de la quantité de monnaie. Dans ce débat, nous considérons que les conséquences de la monétisation de la dette publique, avec pour corollaire, le phénomène « d’hyper-liquidité » doivent retenir toute notre attention. Le bilan de la Banque Centrale Européenne est passé de 4 500 milliards d’euros en début d’année a près de 5 500 milliards d’euros fin 2020. La réponse la plus logique à une telle évolution de la masse monétaire serait un retour de l’inflation.

► Cette perspective peut être envisagée au cours des prochaines années, avec notamment pour les entreprises, la nécessité d’intégrer dans les prix, le coût de certaines externalités pour répondre aux exigences des investissements ESG. Néanmoins, il convient de rappeler que le phénomène de création monétaire depuis 2008, n’a toujours pas engendré d’inflation au niveau mondial, du fait notamment de la pression déflationniste liée aux importations de plusieurs zones émergentes, et à la mise en concurrence généralisée par l’essor du commerce digital.

 

PERSPECTIVES

► Alors que les entreprises ne recouvreront leur activité et leurs résultats qu’en 2022 et que les valorisations des actions intègrent déjà ces estimations, les multiples de valorisation – qui sont restés historiquement stables – devraient augmenter du fait de cette « hyper-liquidité ». Aussi, dès lors qu’un certain degré de confiance sera réinstauré, cette abondance de liquidités entrainera nécessairement des investissements massifs sur les marchés financiers.

► Le problème central ne sera donc pas celui de l’endettement car il n’engendrera pas une augmentation classique de la fiscalité mais plutôt une forme
de taxation indirecte, née de cette création monétaire. Celle-ci continuera de se manifester durablement au travers de placements à taux d’intérêt
réels négatifs pour l’épargnant par exemple, ou encore par la difficulté d’acquérir un bien immobilier, du fait de prix toujours soutenus par cette
« hyper-liquidité ».

Le débat autour des banques centrales et de leur inflexion de politique monétaire à venir sera, dans ce contexte, capital. Comment parviendront-elles à faire passer l’idée qu’elles devront retirer leur « perfusion » à partir de 2022, lorsque la situation sera revenue à son niveau initial ? Quel sera leur discours et celui des gouvernements lorsqu’il s’agira de mettre en place des règles macro-prudentielles afin d’éviter la constitution de bulles trop importantes? Il faut bien souligner que ces sujets n’ont jusqu’à présent fait l’objet d’aucun débat, ce qui signifie que la situation peut encore se prolonger et créer de nouvelles bulles.

► La configuration haussière, qui émane de la fin de la polarisation des marchés depuis début novembre, pourrait se poursuivre quelques semaines encore, avec comme points d’ancrage psychologiques et comme objectifs, pour certaines valeurs, de renouer avec leurs cours d’avant crise. Il convient cependant de rappeler que nous sommes dans un monde de taux bas et durablement administrés, où le potentiel de croissance mondiale est affaibli par la gravité de la crise économique et par une mauvaise allocation des ressources nées d’entreprises sous-perfusion et de prix ayant perdu tout contenu informationnel. Ce contexte implique donc que la croissance restera structurellement rare et faible.

 

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